原文载于：http://fund.jrj.com.cn/2010/05/0411557400043.shtml

谙道者处变不惊

蔡海洪，男，1976年2月生，管理学硕士，7年证券从业经历。任易方达基金管理有限公司机构理财部投资经理。2003年7月－2005年5月在招商证券股份有限公司任研究员，2005年5月—2008年1月任易方达基金管理有限公司研究部行业研究员。

拥有深厚的研究功底，曾经长期从事周期性行业的研究工作，并在过去几年中成功地挖掘出多个优异的投资品种，为易方达的整体投资业绩做出了贡献。担任专户投资经理后，他对能超越周期的成长股情有独钟，并藉此跑赢大盘。

“这是一个充满希望的春天，也是一个令人绝望的冬天。”蔡海洪用狄更斯《双城记》中这句充满辩证意味的话来形容当下的市场。投资者普遍感觉今年赚钱不易，但蔡海洪管理的七八个专户组合截至4月底全部取得了令人满意的正收益。

蔡海洪2008年1月开始做投资经理，此前，他曾担任研究员，长期研究周期性行业。但在今年的行情中，他却反其道而行之，抛弃周期性行业，集中持有不受周期影响的成长股，获得理想效果。事实上，地产、金融等周期性行业正是上半年市场的做空主力。蔡海洪正是基于对周期性行业的深刻理解，选择了坚决回避周期性行业。风诡云谲，天行依健，惟谙道者处变不惊。

“五虎将”之一

2010年的第一个季度，对大多数基金公司来说并不好过，而易方达的专户理财却全部取得正收益。对于这个业绩，易方达基金公司总裁助理兼专户投资总监、专户投资决策委员会主席肖坚没有丝毫渲染的欲望。在记者面前，他更乐于直入核心，让人们看清楚易方达发展所依托的最本质的理念以及核心团队特质。

“积极而不激进。这一句话可以概括我们的整体思路。”肖坚对“积极而不激进”的投资理念的诠释是：在建仓初期保持谨慎，先建立安全垫，最大限度保证客户本金的安全；一旦成功建立安全垫，就会转变成积极投资。

在专户方面，肖坚戏称易方达有“五虎将”，在公司的整体思路之下，每个人也都可以发挥自己的特点。但在具体操作上，不外乎“稳、快、准、狠”四字，五虎将中每个人特点都有所侧重，蔡海洪则以“稳”、“准”著称。

“我的性格，能抵得住诱惑。”蔡海洪对这点始终保持自知和自信，这也是很多人对他评价“稳健”的原因所在。高位的时候他不会买，趋势不好的时候也不会轻易出手。他于2008年初开始担任投资经理，切入的时机并不是很好，一上来就碰到了金融危机。大势之下，也免不了有短期的亏损，但他始终保持较低仓位，并着重精选个股。到2008年底，蔡海洪已经开始稳中有赚。

在他看来，目前自己秉持的就是一种相对的价值投资，追求对公司基本面的深度研究。这也是他能挖掘出好股票的关键。比如说医药股和食品饮料股，相对大盘蓝筹，这些股票的成长性有保障；而相对创业板，其估值又比较合理。

有选择地突破

对今年的股市，蔡海洪辩证看待。一方面，经济还在持续复苏，但又面临资产价格过高之后的调控压力，政策已有紧缩趋势。另一方面，股票供给在不断增加，小非抛售压力增大。在他看来，系统性的上涨已经很难，估值中枢有下移的压力。在这种形势下，只能够“有选择地突破”。蔡海洪自己的体会是“精选个股中与GDP增长不太相关的公司”。

“很多内生性改善的企业，其实与经济增长没有太多关系。”蔡海洪称，这样的选股方式可以相对避免周期性的剧烈波动，具有更高的安全边际。

避免风险，只是“稳”的一方面。成长性才能带来持续的收益。如何寻找这些好的个股？蔡海洪表示，PEG是个重点考虑的指标，也就是公司的市盈率要与盈利增长率相匹配。但目前选股的难度相比三四年前已经大大增加，多年持续增长的股票太少，蔡海洪一旦发现会重仓持有，达到上限。也因此，他的换手率很低。对于系统性风险，蔡海洪在策略上的应对是在建仓期相对稳健，用比较少的仓位和股票累积好一个“安全垫”，可以避免出现较大的亏损。蔡海洪在建仓期所选股票一般没有周期性股票以及被热炒的概念股。在他看来，这些股票会严重威胁到他的安全边际。

具体到PEG指标的分析，蔡海洪认为，如果一家公司能在可预见的2、3年保持每年20%-30%的增长，公司所处行业发展趋势和管理水平尚可、市盈率又在25倍附近，就是不错的买入价格。而这些，要在对公司管理层、近两年产品的分析以及价格成本进行充分的研究之后才能做出决定。

对于管理层，蔡海洪认为财务报表是最可信赖的切入点。在这方面他喜欢与一些研究分析报告进行对比。“研究报告像是自我介绍，免不了有虚浮的东西。但报表就像一个人的简历，一目了然，这个东西忽悠不了你，好的简历至少证明此人基本不差。”

资产负债表、现金流量表都提供了很多有用的信息。蔡海洪举例：现在有些医药股，有息负债，无需融资。这样的公司在宏观调控的背景下往往可以走得很稳健。

此外，企业是否存在隐性资产，企业的市值是否与销售规模相匹配，这些问题的思索也让蔡海洪能挖掘到一些优良个股。

发掘相对价值　　

曾经对周期性行业有过深入的研究，但在近一年的投资中，蔡海洪却很少选择周期性行业。在他看来，周期性行业上涨时势不可挡，但下降起来也如崩堤之势。在安全性不高的情况下投资这类股票需要谨慎。

即便要投资，往往也是从价值角度去考虑。蔡海洪说，当年有些有色金属股，市值跌到低于重置成本的时候买入，虽然市盈率还很高，但实际上已经是价值投资了。

但到现在，周期性股票面临调控，上涨已经很难，次新股和创业板的股票则明显高估，而医药股和食品饮料股跟周期性行业相比显得贵，但与创业板这些高估的股票比又比较便宜，这就凸显出了它们的相对价值。即便在涨的时候它们不是最猛的，但肯定也可以赚钱。对于这类股票，蔡海洪认为大趋势还会上涨，在调整时他会继续买入。因为他不是要比拼业绩，而是为了给客户赚钱。这样的股票，对追求绝对收益来说，最合适不过。

蔡海洪曾经长期研究钢铁行业。从目前形势看，蔡海洪认为钢铁行业面临的负面因素太多。钢铁行业主要面临产能过剩、铁矿石定价体系改变等问题，而且行业整合又面临地方政府阻力，从历史上看，整合进程非常缓慢。

对有色，蔡海洪认为其一半是金属属性，一半是金融属性，让预测更难一些。相较而言，在钢铁、有色与煤炭这些周期性行业中，他认为煤炭股的资源性价值可以看得更远一些。

对于房地产行业，蔡海洪认为经过5、6年的持续价格上涨，价格存在高估嫌疑。而对于房地产公司，相对同质，竞争优势不是很明显。当然，行业内也有一些定位清晰、持续增长的公司，但要在相对低点的时候，他才会关注。

学习最本质的东西　　

尽管对资本市场有谈不完的看法，最后总结自己对市场是否已经融会贯通时，蔡海洪谦虚地表示“还早”。对资本市场而言，如何定价与做预测，都是最难的事情，有很多东西要靠个人经验来把握。

谈到自己欣赏的人物，蔡海洪的选择是巴菲特、彼得•林奇和约翰•聂夫。“这三个人都很勤奋、严谨，而且都只投资他们所熟悉的东西，一般人很难做到，反而倾向于获取一些小道消息。”蔡海洪说，对投资者来说，重要的是建立一套自己的理念和投资方法。这三个人都有坚定的信念。虽然特点上会有所区别：巴菲特寻找价格被低估的股票，聂夫寻找低市盈率股，林奇则去寻找“十倍股”。但基本上都是价值投资的不同表现形式，这三个人在选择买入时机上都非常谨慎。

“我们还很难达到他们的高度，但我们肯定可以按他们的方法去做事。”蔡海洪说。有一些人也想学巴菲特长期持有一只股票。对此，蔡海洪认为，要学巴菲特，首先要有他的研究功底。巴菲特会勤奋地看年报和各种报告，去调研企业，通过大量的研究得出一个买入的判断；其次，巴菲特有足够的耐心和毅力长期持有。这些最本质的东西往往是很多人所欠缺的。

不靠犀利的眼神，没有耸人听闻的言论，在这些平实的对话中，我们在蔡海洪身上发现了一种难以遏止的向上生长的力量。

结构转型产生机会　　

虽然谨言慎行，蔡海洪在言谈间还是表露出了对中国资本市场的信心。“最近虽然出了这么多利空，但中国经济长期增长的基础依然存在，从两三年的投资周期看，目前这个点位风险相对较低，对精选出来的个股可以有信心。”

对于普遍认知的蓝筹股股价过低，小盘股股价过高的问题，蔡海洪表示，中国的蓝筹股定义本身就有问题。万科算是蓝筹，但同时也是周期性行业，而目前多数的蓝筹股都属于银行、地产和石化等周期性行业，不是像GOOGLE、麦当劳这样的公司具有稳定性和成长性。现在市场的供给还在不断增加，所以，估值存在下移压力，风格转换还言之过早。

蔡海洪的另一个判断是，目前中国经济处在转型初期，资本市场的结构也处于转型初期。一些环保和TMT企业的盈利能力和成长性都让投资者眼界开阔了很多。“股票结构在转型过程中，就会有投资的机会。”蔡海洪说。