【转载】好企业？好价格？如何投资才能穿越牛熊？
2018-09-05 以下内容转载自：原创： 好买基金研究中心
好买说
谁都知道，在今年的A股行情下，股票投资人想要获取正收益尤为艰难。
年初至今，上证综指下跌了大约17%，深证成指下跌23%，创业板指下跌17%。股票型私募中假如亏损5%，那已经算是业界佼佼者了。可即便如此，还是有主动管理的股票型私募取得了正收益。
有人说，做周期股的逻辑很简单，抓住那个在全行业陷入亏损的时候还能盈利的公司就可以了。以此类推，选私募，我们当然也希望选那种在股票市场整体下跌情况下，还能创造正收益的私募了。
那是不是说现在这样的行情下，要转投CTA、市场中性之类的私募呢？好买君之前也讲过CTA，商品期货市场和股市相关性弱甚至负相关，所以当股票市场震荡下行，商品期货市场很可能是涨声一片；而市场中性基金则可利用股指期货对冲市场风险所以无惧市场波动。配置不同市场、不同策略的产品，天然地能够起到熨平波动、提高风险调整后收益的作用。
但是，如果现在不做股指对冲的股票多头私募也能上涨，是否就有悖常理了？结论成立的前提是市场整体下跌了，就不存在逆市上涨的股票了。事实上在特定时间内，确实是有可能出现“覆巢之下无完卵”的情况，然而也确实有股票能够很快恢复，走出独立行情，数量虽然少，但也不是没有。
投资者自然希望找到这样的投资机会，那怎么才能寻找到这样的投资机会呢？
优质企业遇上麻烦是投资的好时候
股价P=PE*EPS，不考虑短期博弈，投资股票要么赚估值增长的钱，要么赚企业盈利增长的钱。熊市和牛市的估值差异巨大，当估值不断下杀，股价还能上涨只能靠企业盈利增长了，当然只有好的企业才有盈利的持续增长。
有些好企业可以轻而易举地被认出来，像平安、恒瑞，但是他们往往价格过高，买入持有也不见得有可观的收益。而在市场估值中枢整体下移的时候，就算是好企业，盈利增长带来的股价上涨幅度未必总能覆盖估值下杀带来的损失。可是，如果此时挖掘到那些暂时遇上“麻烦”的好企业，情况可能就大为不同了。这样的麻烦是非系统性风险，个别的风险。比如有些个股会遇到周期性风险，任何行业，哪怕是白酒，也会在12年下行；家电也有在地产不好的时候的下行周期。再比如，有些公司会在短期经营决策上出现失误。所以在这个时候往往会有一个好价格出现。
而且因为“麻烦”是暂时的，所以好转到常态只是个时间问题。也就是说，抓到一家遇上麻烦的好企业，可能会让你具备拥有穿越牛熊的本事。巴菲特有几个经典的投资案例，一个是美国运通，一个是可口可乐，还有一个富国银行。他投富国银行的时候，当时加州房地产泡沫破裂，富国银行是加州地区较大的房地产贷款供应商，所以富国银行股价大幅下挫。他两次投美国运通，第一次是因为出了豆油造假案，第二次是因为运通拓展了金融领域To B的一块业务，股价暴跌。他投可口可乐的时候，大约是1982年左右，当时可口可乐业务也不纯粹，连红酒、养殖业都操持，碰到了很大的麻烦。
一个公司的估值需要着眼于长期，一两年的业绩决定不了一个企业的合理估值。最终这些企业都从麻烦中走了出来。在企业的经营过程中，总会遇到各种各样的麻烦，有些麻烦看起来还不小。此时，市场会给一个很大的折扣，最好的投资就是——拿五折的价格买到一个好企业，获取足够的安全边际。
什么是好企业？好就是未来有确定的增长
问题的关键是，要在优质企业筛选和对麻烦的鉴别上有判断能力，毕竟有的公司遇到的麻烦，最终会演变成永久性损失或者一开始便是。
好的企业往往产生于一些政策、需求、技术、工艺、盈利模式等都比较稳定的行业。稳字当头的原因在于什么呢？
设想一下，假如股市关门了，我们是否还有胆量持有一个公司的股票。股市关门，我们首先想的是企业得有持续经营的能力，不要倒闭了；第二要能赚到钱，分一些红利回来。设想一下你把钱投给同学，你可能不是投给最漂亮的或者最帅的或者是最能表达的，理性的人肯定会选择最稳重的，大家都想做确定性的生意。
投资就应该将股票看成企业的一部分。我们说，成长型投资更关心未来，价值型投资强调的则是当前。假如说在2016年二三季度，买入估值1400亿的格力，当时格力账上现金大概是接近1000亿。那我们就简单理解为如果拿1400亿把格力收购下来，能拿回1000亿的现金，实际成本大概是400亿，如果格力能够保持150亿的利润，保持三年，我们就可以把本金全部回收。这个公司会不会倒闭呢？其实出价就已经将资产状况摆了出来，已经有非常强的安全性。所以只要判断一个事情，一年赚150亿到底靠不靠谱，能不能持续，如果把空调这个行业论证完，基本就可以得出结论了。
霍华德·马克斯说：投资只关乎一件事，应对未来。没有人能够确切地预知未来，所以风险是不可以避免的。正因为价值型投资更强调的是当前状况，所以投资它的安全边际就会比较高。反过来，如果我们拿60倍的PE买个医药股，预测的难度就增加了。首先它必须是要高增长，不能出一些大的问题，比如，因为商业贿赂或是重磅品种被另外的药给替代了。
集中优势兵力精耕细作
我们必须对未来有个很确定性的判断，然而未来其实是很难判断的。如果没有能力做深入的研究，最明智的方法是放弃。
考虑到人的时间精力都是有限的，在一个相对窄的领域建立起“竞争优势”足矣。优势的建立来自于在能力圈范围内的精耕细作，个股应做到三年以上的跟踪研究，这是因为股票投资具有反身性，有时候建仓完毕，股价一开始便上涨，很容易让人认为是自己看对了，并在后续上涨中不断强化自己的观点，特别是如果上涨延续超过半年的话，更是如此。教育股、医药股就是今年的典型代表。但实际上如果看三年以上的话，有些股票还是有很多问题的。
依靠系统化投资框架和流程的约束，才能实现“知行合一”
可是否意识到该做什么以及怎么做之后，“知行合一”就会自然而然地发生呢？并非如此。
投资切不可做成随机事件，什么叫随机事件呢？就跟股民炒股一样，买股票有时候是因为宏观经济不错买了一些，有时候是因为小道消息买的，有时候则是因为自己研究了一下买了一些，但这种操作下来，收益难以持续。一定要把投资变成一种确定性很高的行为或者说是一种固定的商业模式，建立一套系统化的框架。固定的流程和投资清单会使得研究过程更为理性，不被情绪左右，也避免了动作的不一致。不能说买格力是因为地产好，买茅台是因为他公司治理好……投资一个公司必须是满足同样的全部条件，才值得做出投资行为。
以上大部分内容都是睿璞投资的创始人蔡海洪的经验分享(好买君根据路演及相关资料整理)。
睿璞是一家新锐私募，管理规模12亿。核心投研团队为易方达班底，蔡海洪曾经管理过易方达策略成长1号和2号等相对收益基金(当时的明星公募)，规模平均80亿，较高时有120亿（数据来源：好买基金研究中心），管理过企业年金和社保组合等绝对收益产品，规模50亿。绝对收益理念从一开始就进入了睿璞的投资框架里。
睿璞坚持获取绝对收益的理念，充分认识到亏损对长期收益的强力杀伤力。公司成立至今，旗下产品每年都取得了正收益。如果细数市场上的私募基金，连续三年取得正收益的其实很少。旗下产品在分红或者客户赎回的时候才提取业绩报酬(但事实上近3年没有产品分红)。
所以说，回撤对睿璞来说损失更大，因此他们会比投资者更在意净值回撤。只有客户走的时候是真正赚了钱的，睿璞才能拿到业绩报酬。睿璞正是用这种方法约束自己，为客户获取绝对收益是他们做私募的意义所在。
用工业生产流程管理的模式来规范研究
投资就是需要找到很湿的雪和很长的坡。
睿璞投资策略为逆向投资+个股精选型价值投资，发现有核心竞争力的企业，以合理或者低估的价格买入，通过企业成长来获利，喜欢暂时遇上麻烦的优质企业。坚守能力圈，专注于大消费行业、先进制造和化工领域，采用类似工业生产流程管理的模式来规范研究，做到流程化、可追溯、可进化的深度价值投资框架。
睿璞的具体流程会严格按照以下动作：
1、研究流程：财务报表、产品产业链、竞争对手、行业专家和实地考察
2、投资清单：（报表分析、公司治理、商业模式、商业周期、关键驱动因素、政策风险、行业分析、专注度、安全边际、市场预期、护城河、对标企业、走势图复原、投资的确定性、宏观策略分析、跟踪研究）
3、从商业模式、商业周期和市场预期三个维度完成定价
流程化和清单制使得研究过程科学严谨，能够进入睿璞的核心股票池非常少，基本面和价格都合适的股票不多，所以持股集中度高是深度研究的结果而不是出发点。基本面研究对于睿璞投资来说就像是个手艺活，需要细细雕琢。
现在是买入的好时机吗？
2017年是典型的结构性牛市，白马股崛起，做价值投资的私募得以笑傲江湖。2018年1月地产金融大行情之后，随着政府加速了金融去杠杆的节奏，宏观经济增速下行，经济数据不如17年亮眼，同时叠加贸易战等外在因素，让市场对于未来经济情况缺乏信心，市场情绪低迷。落实到上市公司基本面，18年中报披露的情况显示上市公司低于预期的情况比较常见，再加上今年7-8月份，绝大部分资产管理产品都采取了降仓的手段来应对风险，也对市场走低造成一定影响。很多人觉得底部已经来临，也有很多人觉得底部之后还有底部，市场分歧较大。
但事实上，根据历史经验来看，真正能赚钱的投资者大多是反人性操作的。目前上证A股整体公司市盈率12.1倍，沪深300成份股市盈率11.1倍，中小企业板成份股市盈率28.4倍，创业板成分股市盈率45.9倍，均处于历史底部位置。每当出现各种利空因素导致市场估值处于低位时，通过配置优质的上市公司，长期大概率都会获得不错的投资收益。
睿璞投资认为从基本面的角度来看，利空因素基本都已逐步兑现。市场出现一些积极因素，部分优质龙头上市公司纷纷推出股票回购计划，而险资和外资的加速入场等说明了长线资金已经开始布局，所以现在这个阶段整体是要偏乐观。
对于不确定的市场环境，睿璞投资现在主要布局内生增长动力强、而且与宏观经济、出口贸易相关性较低的公司，保持深度挖掘个股的节奏和步伐，低迷的市场情绪也给了更高安全边际的价格买到好公司的机会。客观来说，未来的市场很大概率不会出现15年大牛市的场景，那时候更多是资金面宽松引起的水牛。现阶段，睿璞投资在熊市中积极布局产品发行，希望未来能持续为投资者创造更多的收益。
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